今年以来，投资基金制度的本质特征和保本基金问题一直是业内和理论界的争论热点，“保本”是否会颠覆证券投资基金的原则？明确承诺保本是否违规？笔者谈谈自己的看法。

　　投资基金的制度安排

　　从历史来看，基金管理人作为投资顾问，其“受人之托、代人理财”的角色定位已成为投资基金的一个基本制度安排，基金管理人无需承担基金的投资风险。尽管有人对基金管理人无论其管理的基金业绩好坏而“旱涝保收”耿耿于怀，试图建立一种调整机制，这种努力包括对投资基金基本制度安排的重新设计以及一般制度安排的调整例如业绩报酬制度的设计，但最终被认为不利于投资基金的发展。

　　关于对投资基金基本制度安排的重新设计，有人认为，从风险-收益分配机制上来说，基金管理人是利益的主要占有方，基金投资人是风险的主要承担方，继而认为必须推动“风险共担-利益共享”的基金投资管理体制。笔者以为，这实在是混淆了基金管理人约束机制与基金风险收益分配机制的关系。实际上，基金管理人与其所管理基金的投资人之间并不存在法律意义上的“利益共享、风险共担”，基金管理人与基金投资人的关系如同公司管理层与股东的关系，两者之间存在一种信托关系，如果是“利益共享、风险共担”，无疑是对现代信托制度的一种否定，倒退至合伙制度安排的层次，不符合投资基金制度创设的基础要求。

　　当然，对基金管理人的“旱涝保收”，需要有相应的约束机制。笔者以为，这种约束机制根本上在于“市场选择”和“行业监管”。将基金管理人与基金的投资风险直接联系起来或以报酬来约束基金管理人，不是对投资基金基本制度的颠覆，就是舍本逐末。

　　保本不会颠覆基金基础制度

　　有人认为“下有保底、上不封顶”的保本基金的问世，颠覆了百年来基金业的基本制度安排———基金管理人不承担投资风险的制度安排。笔者以为，要判断保本基金的推出是否会颠覆了百年来基金业的基本制度安排，考虑保本概念本身并没有抓住问题的实质，关键要看基金管理人是否分担投资风险。从国外推出的保本基金的产品设计与投资管理技术来看，在以一定比例的锁定投资保证到期时的本金回报基础上（通过投资银行定存或投资政府公债）再利用利息的部分投资股票等风险性工具，这种投资方式是可以保证100％的本金的，至于管理费、托管费等基金费用可以在利息部分中预扣，或者可以参照香港强积金法例的规定———倘若保本基金的投资回报不能达到积金局该月公布的“订明储蓄利率”，便不能收取任何行政费用；还有是依赖国际市场普遍使用的CPPI技术即“恒定比例投资组合保险策略”实现动态保本。与上一种相比，由于存在对利息收益的放大，如果遇上“烂股”，连续无量跌停，可能来不及调整投资，而使本金损失。但即便如此，保本基金仍可推出，保本可以是保90％或者更低的本，例如香港最早一批保本基金之一的“汇丰环球科技保本基金”就是保90％的本金。可见，从基金产品的设计来讲，是可以做到保本的。

　　如果还不放心，可以将银行倒闭等因素罗列出来，作为保本承诺的排除情形，这种有限度地将实现固定收益的风险作为保本承诺的排除情形并不影响保本概念的成立，正如银行信用风险和国家信用风险的存在并不否认储蓄和国债的保本保息特征，纠缠于绝对的保本概念是毫无意义的。

　　因此，即使是对收益做出承诺也不会导致对投资基金基本制度安排的颠覆，关键在于产品设计的控制，例如国外的回报保证（ReturnGuarantee）保证基金，其保证最低回报率，例如百分之四至百分之五，在软性保证（SoftGuar鄄antee）的情形，保证人通常有权在预先给予通知（例如三个月或半年）后修订保证率，甚至完全取消。不考虑银行信用风险和国家信用风险（当然不考虑不可抗力），设计出保本基金和保证收益的基金是完全可行的。从实践来看，无论美国还是香港，迄今为止没有发生过保本基金不能履行承诺的先例。

　　保本与国内现行法规

　　如果基金产品设计合理，只要基金管理人能够严格按照其投资策略进行投资运作，实际的保本就不会成为问题。事实上，“保本”不是直接保证本金返还，而是通过基金管理人保证根据事先确定的投资策略进行投资运作来间接实现本金返还的保证，也即是一些人认为的基金管理人自身“风险控制”的保证。鉴此，即使做出如南方避险增值基金基金契约的规定，也不产生基金管理人与基金投资人之间的投资风险分担问题。一种解释是，基金管理人补足差价其实是在为其违反基金契约的规定，即未按基金契约规定的投资策略进行投资运作而承担的部分赔偿责任，这种责任无一例外地存在于其他类型的基金中。至于在保本基金中引入担保机制，其实质应是担保机构对基金管理人按照基金契约规定补足差价部分的金钱债务担保，但笔者以为，即使不引入担保机制，也不妨碍保本基金的设立。

　　在国内推出保本基金并不与现行法规相冲突，现行法规并没有对承诺保本做出禁止性规定，对于承诺收益也只是要求应由中国证监会的批准。即使如目前二审后的投资基金法草案所规定———基金管理人不得违规向基金持有人承诺收益或者承担损失。从上面的分析来看，保本基金的推出亦不与之相冲突。

　　因此，笔者认为，保本基金甚或保证收益基金不会构成对投资基金基本制度的威胁，相反会是对投资基金发展的一种有力推动。从国外相对成熟市场的经验、国内的投资环境以及市场需求来看，有其积极意义，制度应为其放行。（中国银行基金托管部）